每月專欄
2020-02-06
李全順 : 2020-2月全球經濟趨勢追蹤與預測-【武漢肺炎肆虐未歇，中國經濟鼠年遇逆風】
武漢肺炎肆虐未歇 中國經濟鼠年遇逆風
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1月31日，國家統計局服務業調查中心和中國物流與採購聯合會發佈了中國PMI採購經理指數。資料顯示，截至1月20日，1月份中國製造業PMI為50.0%，比上月回落0.2個百分點，位於臨界點。從分類指數看，生產指數為51.3%，比上月回落1.9個百分點，表明製造業生產擴張步伐有所放緩。新訂單指數為51.4%，比上月上升0.2個百分點，連續三個月位於臨界點之上。原材料庫存指數為47.1%，比上月微落0.1個百分點，表明製造業主要原材料庫存量減少。從業人員指數為47.5%，比上月回升0.2個百分點。供應商配送時間指數為49.9%，比上月下降1.2個百分點，表明製造業原材料供應商交貨時間較上月略有放慢。1月份，製造業需求擴張加快，生產增速放緩。反映市場需求變化的新訂單指數為51.4%，比上月上升0.2個百分點，連續3個月位於擴張區間。生產指數為51.3%，比上月回落1.9個百分點。在整個經濟增速相對下行的區間之下，無論是環比還是同比，1月份一般來說都不會有大幅增長，適度回檔也是正常的。
不過，值得關注的是，新舊動能接續轉換景氣度較高。資料顯示，從重點行業看，高技術製造業、裝備製造業和消費品行業PMI為52.9%、50.7%和50.5%，分別高於製造業總體2.9、0.7和0.5個百分點。其中，高技術製造業自2019年9月以來擴張步伐持續加快。同時，建築業也繼續位於較高景氣度。記者注意到，建築業商務活動指數和新訂單指數分別為59.7%和53.8%，表明在加快基礎設施建設補短板強弱項等措施推動下，建築業生產和市場需求穩步增長。從市場預期看，業務活動預期指數為64.4%，環比上升5.2個百分點，表明建築業企業對市場前景保持樂觀，行業有望延續較快增長。非製造業也表現出了不俗的一面。1月份，非製造業商務活動指數為54.1%，比上月上升0.6個百分點，非製造業總體延續2019年末上升走勢。
2020年1月上中旬，受供需兩端穩中有增支撐，製造業PMI穩定在50%。從13個分項指數來看，受春節消費預期影響，部分消費相關行業企業接單增長。企業生產增速雖有所放緩，仍保持擴張狀態。企業採購活動上升，對後市預期向好。綜合來看，經濟運行整體穩定。多位業內專家均表示，在調查的17個行業的商務活動指數位於擴張區間，服務業多數行業運行比較穩定。總體來看，應該說非製造業的開局還是良好的，是有利於經濟保持平穩增長。
新型冠狀病毒感染的肺炎疫情影響尚未在調查中充分顯現，後期走勢需進一步觀察。目前來看，疫情對短期經濟運行帶來衝擊，但不會影響中長期運行態勢，宏觀政策需隨著疫情發展提早調整。當前疫情發展短期會有一些影響，服務業比較突出，如旅遊從、餐飲等；另一方面，製造業卻可能受到刺激，保持一定增速。例如，生產口罩、防護服等與防控疫情關聯度較高的企業，產能會迅速擴張，產出也會大幅度增加。因此，基本生活用品、農產品和其他商品的影響應該不大，這得益於網路管道通暢。此外，與醫療行業相關的上下游產業會得到增長。疫情過後，健康保障和康復產業也會提振。
特別是當前正處於防控新型冠狀病毒疫情的關鍵期，其影響在1月份PMI指數中尚未顯現，但對近期經濟走勢的影響不容低估。要繼續抓好抓實穩增長的各項工作，著力擴大內需，確保中國經濟在空前嚴峻複雜的形勢下保持平穩增長態勢。在疫情逐步減弱後，監管部門還需要對宏觀政策及時作出調整，以求降低風險。根據疫情時間和影響程度，宏觀經濟政策微調是有必要的。近期積極財政政策和穩健貨幣政策都有新的舉措推出，財政部門也加快了預算撥付進度，協調各部門提升支出效率。同時，央行也剛剛釋放了較大規模流動性，這些都有助於整個宏觀經濟企穩，並在疫情過後樹立快速復甦的信心。
中國宏觀經濟中的週期，是一種經驗法則。有觀點認為庫存低不是補庫存的理由，本質上是需求驅動庫存，這實際上是混淆邏輯和經驗規律的區別。週期是現實經濟世界展現出來的一種經驗規律，而不是先驗的。在過去數十年中，全球經濟呈現出比較明顯的週期性特徵。而且即使對於美國、日本等後工業化時代的經濟體來說，經濟短週期規律依然明顯存在，也是經濟分析的主流視角之一。經濟結構的變化是一個漫長的過程。
在過去幾年中，通過金融去杠杆和實體去杠杆，已有效推動了杠杆增量變化的控制和金融風險的緩釋。就存量杠杆水準來說，目前中國的宏觀杠杆率大致穩定在250%左右，考慮到中國是間接融資為主的經濟體，就全球比較來看，這一杠杆率水準已不算明顯偏高。從計算方式上來說，宏觀杠杆率是債務/GDP，所以要控制宏觀杠杆率，一方面是約束分子，另一方面是做大分母，即進一步啟動經濟增長動力。如果階段性分母收縮過快，則宏觀杠杆率可能會被動上行。所以，修復和提升微觀經濟績效將實質性有助於控制宏觀杠杆率。
這一則涉及到地方政府的經濟績效。2019年底政治局會議明確指出“完善擔當作為的激勵機制”。約束和激勵歷來是中國經濟體制效率的一體兩面。金融去杠杆和實體去杠杆有效建立了地方舉債的約束機制；“擔當作為的激勵機制”是後續的一個看點。二則涉及到微觀經濟特別是製造業的投資回報率。這一點不止與稅收環境等因素有關，需求的連續性似乎是一個更重要的因素。終端需求有連續性，利潤環境才會穩定，投資和研發才會穩定。
二戰後全球製造業經歷了幾輪分工和專業化。第一輪是日本和德國製造業崛起；第二輪是四小龍和四小虎的崛起；第三輪是金磚四國；我們傾向於認為下一輪全球分工專業化的方向之一是中國承接更多中高端製造，東南亞承擔更多勞動密集型行業。中國的“工程師紅利”和東南亞的“低成本替代”將是新一輪全球製造業分工和專業化的驅動，2018年我們在《未來十年全球經濟的α在U2》中把兩個經濟體稱為“U2”，即全世界最大的兩個轉型升級的經濟體。從全球資產的角度，U2也是兩個最大的α。這一點放在未來十年都是值得重視的。
2019年中國國內資本市場有兩個典型特徵。一是擇時規則簡單，基本上按照政策穩增長和調結構節奏就可以；二則擇時相對沒那麼重要，2019年資產表現集中於和經濟波動關聯度最低的幾個領域。在中美貿易摩擦不確定、資管新規過渡期不確定，以及名義增長下行深度不確定的背景下，市場擔心資產負債表風險。2020年可能會有所不同，在基建和固定資產投資修復，製造業補庫存，名義增長和企業盈利觸底回升的背景下，週期性的短期確定性會高於趨勢性，資產表現會呈現出更均衡的特徵。
1月31日，國家統計局服務業調查中心和中國物流與採購聯合會發佈了中國PMI採購經理指數。資料顯示，截至1月20日，1月份中國製造業PMI為50.0%，比上月回落0.2個百分點，位於臨界點。從分類指數看，生產指數為51.3%，比上月回落1.9個百分點，表明製造業生產擴張步伐有所放緩。新訂單指數為51.4%，比上月上升0.2個百分點，連續三個月位於臨界點之上。原材料庫存指數為47.1%，比上月微落0.1個百分點，表明製造業主要原材料庫存量減少。從業人員指數為47.5%，比上月回升0.2個百分點。供應商配送時間指數為49.9%，比上月下降1.2個百分點，表明製造業原材料供應商交貨時間較上月略有放慢。1月份，製造業需求擴張加快，生產增速放緩。反映市場需求變化的新訂單指數為51.4%，比上月上升0.2個百分點，連續3個月位於擴張區間。生產指數為51.3%，比上月回落1.9個百分點。在整個經濟增速相對下行的區間之下，無論是環比還是同比，1月份一般來說都不會有大幅增長，適度回檔也是正常的。
不過，值得關注的是，新舊動能接續轉換景氣度較高。資料顯示，從重點行業看，高技術製造業、裝備製造業和消費品行業PMI為52.9%、50.7%和50.5%，分別高於製造業總體2.9、0.7和0.5個百分點。其中，高技術製造業自2019年9月以來擴張步伐持續加快。同時，建築業也繼續位於較高景氣度。記者注意到，建築業商務活動指數和新訂單指數分別為59.7%和53.8%，表明在加快基礎設施建設補短板強弱項等措施推動下，建築業生產和市場需求穩步增長。從市場預期看，業務活動預期指數為64.4%，環比上升5.2個百分點，表明建築業企業對市場前景保持樂觀，行業有望延續較快增長。非製造業也表現出了不俗的一面。1月份，非製造業商務活動指數為54.1%，比上月上升0.6個百分點，非製造業總體延續2019年末上升走勢。
2020年1月上中旬，受供需兩端穩中有增支撐，製造業PMI穩定在50%。從13個分項指數來看，受春節消費預期影響，部分消費相關行業企業接單增長。企業生產增速雖有所放緩，仍保持擴張狀態。企業採購活動上升，對後市預期向好。綜合來看，經濟運行整體穩定。多位業內專家均表示，在調查的17個行業的商務活動指數位於擴張區間，服務業多數行業運行比較穩定。總體來看，應該說非製造業的開局還是良好的，是有利於經濟保持平穩增長。
新型冠狀病毒感染的肺炎疫情影響尚未在調查中充分顯現，後期走勢需進一步觀察。目前來看，疫情對短期經濟運行帶來衝擊，但不會影響中長期運行態勢，宏觀政策需隨著疫情發展提早調整。當前疫情發展短期會有一些影響，服務業比較突出，如旅遊從、餐飲等；另一方面，製造業卻可能受到刺激，保持一定增速。例如，生產口罩、防護服等與防控疫情關聯度較高的企業，產能會迅速擴張，產出也會大幅度增加。因此，基本生活用品、農產品和其他商品的影響應該不大，這得益於網路管道通暢。此外，與醫療行業相關的上下游產業會得到增長。疫情過後，健康保障和康復產業也會提振。
特別是當前正處於防控新型冠狀病毒疫情的關鍵期，其影響在1月份PMI指數中尚未顯現，但對近期經濟走勢的影響不容低估。要繼續抓好抓實穩增長的各項工作，著力擴大內需，確保中國經濟在空前嚴峻複雜的形勢下保持平穩增長態勢。在疫情逐步減弱後，監管部門還需要對宏觀政策及時作出調整，以求降低風險。根據疫情時間和影響程度，宏觀經濟政策微調是有必要的。近期積極財政政策和穩健貨幣政策都有新的舉措推出，財政部門也加快了預算撥付進度，協調各部門提升支出效率。同時，央行也剛剛釋放了較大規模流動性，這些都有助於整個宏觀經濟企穩，並在疫情過後樹立快速復甦的信心。
中國宏觀經濟中的週期，是一種經驗法則。有觀點認為庫存低不是補庫存的理由，本質上是需求驅動庫存，這實際上是混淆邏輯和經驗規律的區別。週期是現實經濟世界展現出來的一種經驗規律，而不是先驗的。在過去數十年中，全球經濟呈現出比較明顯的週期性特徵。而且即使對於美國、日本等後工業化時代的經濟體來說，經濟短週期規律依然明顯存在，也是經濟分析的主流視角之一。經濟結構的變化是一個漫長的過程。
在過去幾年中，通過金融去杠杆和實體去杠杆，已有效推動了杠杆增量變化的控制和金融風險的緩釋。就存量杠杆水準來說，目前中國的宏觀杠杆率大致穩定在250%左右，考慮到中國是間接融資為主的經濟體，就全球比較來看，這一杠杆率水準已不算明顯偏高。從計算方式上來說，宏觀杠杆率是債務/GDP，所以要控制宏觀杠杆率，一方面是約束分子，另一方面是做大分母，即進一步啟動經濟增長動力。如果階段性分母收縮過快，則宏觀杠杆率可能會被動上行。所以，修復和提升微觀經濟績效將實質性有助於控制宏觀杠杆率。
這一則涉及到地方政府的經濟績效。2019年底政治局會議明確指出“完善擔當作為的激勵機制”。約束和激勵歷來是中國經濟體制效率的一體兩面。金融去杠杆和實體去杠杆有效建立了地方舉債的約束機制；“擔當作為的激勵機制”是後續的一個看點。二則涉及到微觀經濟特別是製造業的投資回報率。這一點不止與稅收環境等因素有關，需求的連續性似乎是一個更重要的因素。終端需求有連續性，利潤環境才會穩定，投資和研發才會穩定。
二戰後全球製造業經歷了幾輪分工和專業化。第一輪是日本和德國製造業崛起；第二輪是四小龍和四小虎的崛起；第三輪是金磚四國；我們傾向於認為下一輪全球分工專業化的方向之一是中國承接更多中高端製造，東南亞承擔更多勞動密集型行業。中國的“工程師紅利”和東南亞的“低成本替代”將是新一輪全球製造業分工和專業化的驅動，2018年我們在《未來十年全球經濟的α在U2》中把兩個經濟體稱為“U2”，即全世界最大的兩個轉型升級的經濟體。從全球資產的角度，U2也是兩個最大的α。這一點放在未來十年都是值得重視的。
2019年中國國內資本市場有兩個典型特徵。一是擇時規則簡單，基本上按照政策穩增長和調結構節奏就可以；二則擇時相對沒那麼重要，2019年資產表現集中於和經濟波動關聯度最低的幾個領域。在中美貿易摩擦不確定、資管新規過渡期不確定，以及名義增長下行深度不確定的背景下，市場擔心資產負債表風險。2020年可能會有所不同，在基建和固定資產投資修復，製造業補庫存，名義增長和企業盈利觸底回升的背景下，週期性的短期確定性會高於趨勢性，資產表現會呈現出更均衡的特徵。
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